Tóm tắt

"Số phận của Cool Japan Fund đã đến hồi kết — Spiber thua lỗ là đòn kết liễu". Đó là nhận định của phóng viên Kei Kitayama trên Toyo Keizai Online vào ngày 19 tháng 3 năm 2026. Sáu ngày sau, vào ngày 25 tháng 3, theo báo cáo của Nikkei Asia, Spiber — kỳ lân sinh học tổng hợp xuất xứ Nhật Bản — đã bước vào quá trình tái cơ cấu tư nhân, với toàn bộ hoạt động kinh doanh được chuyển giao cho công ty mới "CRANE" do bà Kawana Maya, con gái cả của ông Masayoshi Son, thành lập, theo phương thức "công ty thứ hai". Đây là lần đầu tiên trong lịch sử một kỳ lân trong nước Nhật thực hiện tái cơ cấu tư nhân.

Cool Japan Fund đã đầu tư tổng cộng khoảng 11 tỷ yên vào Spiber, là khoản đầu tư đơn lẻ lớn nhất của quỹ này. Quỹ hiện đã gánh khoản lỗ lũy kế 38,3 tỷ yên, và với khoản giảm giá trị từ Spiber cộng thêm, việc không đạt mục tiêu giảm lỗ lũy kế ba kỳ liên tiếp gần như là chắc chắn, đặt ra câu hỏi về sự tồn tại của quỹ. Kết quả kinh doanh năm tài chính tháng 12/2024 của Spiber ghi nhận doanh thu 414 triệu yên nhưng lỗ ròng lên tới 29,5 tỷ yên. Việc trả nợ vay có lãi 36 tỷ yên là điều bất khả thi về mặt toán học.

Phương thức "công ty thứ hai" được áp dụng lần này là chuyển giao các hoạt động có lợi nhuận sang CRANE, trong khi để lại khoản lỗ 29,5 tỷ yên và khoản nợ 36 tỷ yên cho Spiber cũ để thanh lý. Phương thức này từ lâu đã bị chỉ trích trên toàn cầu là "xã hội hóa thua lỗ, tư hữu hóa lợi nhuận".

Những phê phán học thuật và thực tiễn nhắm vào chính phương thức công ty thứ hai — hoàn toàn độc lập với vụ việc lần này — bao gồm: câu cảnh báo của Giáo sư Allan Meltzer tại Đại học Carnegie Mellon rằng "Chủ nghĩa tư bản không có thất bại cũng giống như tôn giáo không có tội lỗi — nó không vận hành được"; nhận định của Giáo sư Luigi Zingales tại Booth School, Đại học Chicago, rằng "Cơ chế tái cơ cấu dễ dàng tạo ra rủi ro đạo đức, khuyến khích chấp nhận rủi ro quá mức"; phân tích của Giáo sư Mark Roe tại Đại học Harvard rằng "Bán hàng theo Điều 363 bỏ qua quy trình kế hoạch Chapter 11 thông thường và làm suy yếu bảo vệ chủ nợ"; và chỉ trích của Giáo sư Vanessa Finch tại UCL rằng "Quản lý pre-pack gây bất lợi cho các chủ nợ không có bảo đảm".

Elliott Management do ông Paul Singer lãnh đạo nổi tiếng với các cuộc chiến chống lại loại phương thức tái cơ cấu này, và luôn kiên định với lập trường rằng "Tái cơ cấu không được sử dụng để có chọn lọc phủ nhận nghĩa vụ đối với một số chủ nợ nhất định".

Vụ Spiber đã thêm vào cuộc tranh luận kinh điển này một bối cảnh mới — kỳ lân Nhật Bản.

Nội dung

Tổ chức Cool Japan — "Đòn kết liễu"

Phóng viên Kei Kitayama của Toyo Keizai Online đã đăng tải vào ngày 19 tháng 3 năm 2026 một bài viết với tiêu đề "Số phận của Tổ chức Cool Japan cuối cùng đã cạn kiệt — Kết quả kinh doanh yếu kém của Spiber là đòn kết liễu". "Việc ghi giảm giá trị vốn đầu tư sẽ chắc chắn khiến thua lỗ trong kỳ kế toán tháng 3 năm 2026 phình to đáng kể" — câu này cho thấy rõ ràng rằng việc Spiber thực hiện tái cơ cấu tư nhân không chỉ đơn thuần là một thất bại đầu tư đối với Tổ chức Cool Japan, mà là một đòn giáng liên quan đến sự tồn vong của chính tổ chức này.

Tổ chức Cool Japan (tên chính thức: Kabushiki Kaisha Kaigai Juyo Kaitaku Shien Kiko) đã đầu tư tổng cộng khoảng 11 tỷ yên vào Spiber, là đơn vị đầu tư đơn lẻ lớn nhất của tổ chức này. Tổ chức đã gánh chịu khoản lỗ lũy kế 38,3 tỷ yên, và với việc ghi giảm thêm từ Spiber, thua lỗ trong kỳ kế toán tháng 3 năm 2026 sẽ còn mở rộng đáng kể hơn nữa. Tổ chức này đã không đạt được kế hoạch cắt giảm lỗ lũy kế trong hai kỳ liên tiếp, và với khoản giảm giá trị từ Spiber, việc không đạt mục tiêu kỳ thứ ba liên tiếp gần như chắc chắn. Điều này có thể là ngòi nổ cho "việc bắt buộc xem xét lại hoạt động kinh doanh hoặc sáp nhập".

Ông Hitoshi Kinoshita (shoutengai) của Công ty TNHH Quản lý Kumamoto Jonai, trong bài đăng trên note của mình với tiêu đề "3 mô hình hợp tác công-tư tồi tệ nhìn qua kết cục của Tổ chức Cool Japan", đã khẳng định rằng sự thất bại của Spiber "đã giáng đòn kết liễu vào Tổ chức Cool Japan", đồng thời chỉ ra những vấn đề cơ cấu của quỹ công-tư.

Spiber là gì — Giấc mơ bắt đầu từ "tơ nhện"

Spiber (Spiber Kabushiki Kaisha) là công ty công nghệ sinh học có trụ sở tại thành phố Tsuruoka, tỉnh Yamagata, được thành lập vào tháng 9 năm 2007 bởi ông Kazuhide Sekiyama (sinh ngày 2 tháng 1 năm 1983) và ông Junichi Sugawara. Cả hai đều tốt nghiệp từ Trường SFC thuộc Đại học Keio, và ông Sekiyama, sau khi nhập học Khoa Thông tin Môi trường năm 2001, đã bắt đầu nghiên cứu tổng hợp tơ nhện nhân tạo từ tháng 9 năm 2004 tại Viện Khoa học Sự sống Tiên tiến của Giáo sư Masaru Tomita. Ông khởi nghiệp trong khi đang theo học chương trình tiến sĩ.

Công nghệ cốt lõi của công ty là "Brewed Protein" (Protein Lên men) — công nghệ sản xuất protein cấu trúc thông qua lên men vi sinh vật. Các loại đường thực vật như dextrose từ ngô được dùng làm thức ăn cho vi sinh vật, sản xuất ra vật liệu không phụ thuộc vào nguồn tài nguyên hóa dầu. Điểm xuất phát của nghiên cứu là tơ nhện nhân tạo, nhưng nền tảng công nghệ đã phát triển thành việc thiết kế và sản xuất các loại vật liệu đa dạng dựa trên protein (sợi, nhựa, màng, bọt, lớp phủ).

Spiber là biểu tượng của startup deep tech Nhật Bản, và với tư cách là venture sinh học xuất phát từ địa phương, đã được đề cập trong Quốc hội như một mô hình thành công trong phục hưng địa phương. Là hạt nhân trong bản sắc của Tsuruoka như một trung tâm công nghệ sinh học, công ty có khoảng 200 nhân viên (nhiều người là dân di cư từ nơi khác đến, khoảng 10% là người nước ngoài) và vận hành nhà trẻ do doanh nghiệp tổ chức "Yamanoko Hoikuen".

100 tỷ yên huy động vốn, 36 tỷ yên nợ, 29,5 tỷ yên lỗ thuần

Lịch sử huy động vốn của Spiber rất hoành tráng. Năm 2015, Goldwin đầu tư khoảng 3 tỷ yên. Năm 2018, Tổ chức Cool Japan rót vào khoảng 3 tỷ yên. Năm 2021, Carlyle đầu tư 10 tỷ yên, Tổ chức Cool Japan đầu tư thêm (tổng cộng khoảng 11 tỷ yên), Fidelity International và Baillie Gifford tham gia, định giá doanh nghiệp đạt 133 tỷ yên.

Tuy nhiên, báo cáo tài chính kỳ tháng 12 năm 2024 thật thảm họa. Doanh thu 414 triệu yên nhưng lỗ hoạt động 4,8 tỷ yên. Lỗ thuần lên đến 29,5 tỷ yên, bao gồm khoản ghi giảm 28 tỷ yên từ nhà máy liên doanh ADM tại Clinton, Iowa, Mỹ (chưa từng hoạt động). Nợ có lãi phình lên khoảng 36 tỷ yên, và với thời hạn trả nợ vào tháng 12 năm 2025, việc tự trả nợ là bất khả thi về mặt toán học.

Baillie Gifford Shin Nippon Trust đã hạ đánh giá Spiber trong báo cáo thường niên tháng 4 năm 2025, tiết lộ rằng "hai cổ đông lớn đang tìm cách bán toàn bộ cổ phần của mình". Fidelity Japan Trust PLC đã phân loại Spiber vào "nhóm thanh lý" khi thanh lý quỹ, thông báo với nhà đầu tư rằng "không có đảm bảo về giá trị hay thời điểm thu hồi từ việc xử lý Spiber".

Phương thức công ty thứ hai — Cơ chế và những chỉ trích trên toàn cầu

"Phương thức công ty thứ hai" (Daini Kaisha Hoshiki) được áp dụng lần này là phương pháp chuyển giao các hoạt động kinh doanh có lợi nhuận, công nghệ, nhân lực và tài sản trí tuệ sang CRANE (công ty mới), trong khi Spiber cũ gánh chịu khoản lỗ 29,5 tỷ yên và khoản nợ 36 tỷ yên rồi thanh lý. Trong tiếng Anh, phương thức này được gọi là "hive-down restructuring", "good bank / bad bank split", "successor company method", tương tự với việc bán theo Điều 363 (Section 363 sale) trong Chapter 11 của Mỹ.

Phương thức này đã được sử dụng nhiều lần trên khắp thế giới, nhưng đồng thời cũng liên tục bị chỉ trích. Điểm mấu chốt của sự chỉ trích là "xã hội hóa tổn thất và tư nhân hóa lợi nhuận" — cấu trúc trong đó tài sản tốt thuộc về chủ sở hữu công ty mới, còn tài sản xấu (= nợ) được đẩy sang cho chủ nợ.

Cố Giáo sư Allan Meltzer của Đại học Carnegie Mellon đã chỉ trích chung về các hình thức tái cơ cấu cứu vớt như vậy: "Chủ nghĩa tư bản không có thất bại giống như tôn giáo không có tội lỗi. Nó không hoạt động được." Lập luận của ông là cơ chế bảo vệ các nhà quản lý và nhà đầu tư đã chấp nhận rủi ro quá mức khỏi hậu quả sẽ phá hủy chức năng tự làm sạch của chủ nghĩa tư bản.

Giáo sư Luigi Zingales tại Trường Booth thuộc Đại học Chicago đã hệ thống hóa lập luận rằng cơ chế phân tách kiểu Good Bank/Bad Bank tạo ra rủi ro đạo đức. "Nếu các nhà quản lý biết rằng họ có thể chia tách công ty và chỉ giữ lại 'phần tốt', thì động lực quản lý nợ một cách thận trọng sẽ suy yếu" — nhận định này hoàn toàn phù hợp với quá trình Spiber huy động hơn 100 tỷ yên trong khi để nợ có lãi phình lên 36 tỷ yên.

Giáo sư Mark Roe tại Trường Luật Harvard đã phân tích vấn đề việc bán theo Điều 363 (phiên bản Mỹ của phương thức công ty thứ hai) được sử dụng để bỏ qua quy trình kế hoạch Chapter 11 thông thường, gây tổn hại đến bảo vệ chủ nợ. Trong việc bán theo Điều 363, một động lực phát sinh trong đó phía con nợ (đặc biệt khi có sự hỗ trợ của chính phủ) thực tế quyết định các điều khoản, và các chủ nợ buộc phải chấp nhận chúng.

Giáo sư Barry Adler tại Trường Luật NYU chỉ ra vấn đề việc bán theo Điều 363 hoạt động như một "kế hoạch không chính thức" (sub rosa plan), làm vô hiệu hóa cơ chế bảo vệ chủ nợ mà Chapter 11 vốn được trang bị.

Giáo sư Vanessa Finch tại UCL, trong tác phẩm "Corporate Insolvency Law: Perspectives and Principles", đã phân tích việc quản lý pre-pack (pre-pack administration) của Anh — phiên bản Anh của phương thức công ty thứ hai — đặt các chủ nợ không có bảo đảm vào thế bất lợi về mặt cơ cấu. Đặc biệt, "connected party pre-pack" — nơi ban quản lý của công ty cũ hoặc những người liên quan mua lại tài sản của công ty mới — đã bị chỉ trích như một ổ xung đột lợi ích. Đánh giá độc lập do Teresa Graham CBE thực hiện năm 2014 theo ủy thác của chính phủ Anh (Graham Review) đã khuyến nghị tăng cường minh bạch trong các giao dịch liên quan.

Giáo sư Anat Admati tại Stanford, trong tác phẩm "The Bankers' New Clothes" (đồng tác giả, 2013), đã chỉ trích cơ cấu trong đó việc phân tách Good Bank/Bad Bank trong lĩnh vực tài chính "xã hội hóa tổn thất (tổn thất của Bad Bank do người nộp thuế hoặc chủ nợ gánh chịu) và tư nhân hóa lợi nhuận (lợi nhuận của Good Bank thuộc về cổ đông và ban quản lý mới)".

Giáo sư Simon Johnson tại MIT Sloan (cựu Kinh tế trưởng IMF), trong tác phẩm "13 Bankers" (đồng tác giả, 2010), đã chỉ ra rằng hive-down tương tự "cho phép ban quản lý hoặc người liên quan giành được tài sản 'tốt' với giá rẻ".

Phân tách GM "New GM"/"Old GM" — Ví dụ nổi tiếng nhất về phương thức công ty thứ hai

Trường hợp áp dụng phương thức công ty thứ hai ở quy mô lớn nhất là GM (General Motors) năm 2009. Sau khi nộp đơn xin Chapter 11, các hoạt động kinh doanh có lợi nhuận được chuyển sang "New GM" (General Motors Company), còn nợ và tài sản thua lỗ được để lại ở "Old GM" (Motors Liquidation Company).

Trong khi sự tái cơ cấu này được ca ngợi như một mô hình mẫu, nó cũng nhận nhiều chỉ trích gay gắt. Ông Thomas Lauria của công ty luật White & Case, đại diện cho các trái chủ không có bảo đảm với 27 tỷ đô la yêu cầu bồi thường, đã lập luận rằng việc Quỹ VEBA hưu trí y tế UAW — dù thuộc cùng một nhóm chủ nợ — nhận được tỷ lệ thu hồi thuận lợi hơn nhiều là "căn bản không công bằng". Giáo sư Todd Zywicki tại Đại học George Mason, trong bài đóng góp cho Wall Street Journal, đã chỉ trích rằng việc tái cơ cấu GM và Chrysler đã bóp méo "nguyên tắc ưu tiên tuyệt đối" trong Chapter 11 — chủ nợ cấp cao phải được hoàn trả đầy đủ trước khi chủ nợ cấp thấp hơn có thể thu hồi — vì động cơ chính trị.

Elliott Management do Paul Singer dẫn dắt là quỹ phòng hộ nổi tiếng nhất trong việc chiến đấu chống lại loại phương thức tái cơ cấu này. Trong vụ tái cơ cấu nợ quốc gia Argentina, họ đã kiên trì hơn 10 năm với lập trường "tái cơ cấu không nên được sử dụng để từ chối có chọn lọc các nghĩa vụ đối với một số chủ nợ nhất định", và cuối cùng thu hồi được toàn bộ số tiền. Elliott cũng khẳng định quyền của chủ nợ với quan điểm tương tự trong vụ tái cơ cấu Delphi.

Phương thức công ty thứ hai của Spiber — Những chỉ trích cụ thể

Trường hợp của Spiber cũng đang hứng chịu những chỉ trích cụ thể.

Ông turning point đã đăng tải trên note của mình một bài phân tích với tiêu đề "【Phê bình cơ cấu】Về phần tái cơ cấu tư nhân của Spiber — Tính công bằng của phương thức công ty thứ hai", đặt ra những lo ngại cốt lõi. "Điều đang xảy ra ở đây, trước khi là câu chuyện cứu vãn công nghệ, là câu chuyện về việc phân chia nợ đã tích lũy ở công ty cũ — để lại ở đâu và ai gánh chịu gánh nặng nào." Ông chỉ ra rằng tái cơ cấu tư nhân không đảm bảo đầy đủ bảo vệ chủ nợ so với thủ tục phá sản pháp lý (tái sinh dân sự hoặc tái tổ chức công ty), và CRANE đang được hưởng lợi trên sự hi sinh của chủ nợ.

Nhà đầu tư mạo hiểm maru đã đăng tải trên note của mình với tiêu đề "Cái giá của moonshot: Sự thật đằng sau cuộc khủng hoảng tài chính của unicorn Spiber", phân tích quỹ đạo từ huy động vốn đến khủng hoảng tài chính. Ông Nagi đã đăng tải trên note với tiêu đề "Thực chất khoản lỗ khổng lồ của unicorn mơ ước Spiber??", kiểm tra một cách phê phán sự chênh lệch giữa định giá unicorn và thực tế. Ezure Management đã chỉ ra trong bài viết tiêu đề "Kinh doanh của Spiber đang lung lay" rằng "tình trạng dòng tiền rất nghiêm trọng" và đặt câu hỏi về thực tế nhà máy Mỹ không hoạt động.

Trong giới luật học Nhật Bản, đã có tranh luận về việc phương thức công ty thứ hai có thể là đối tượng của quyền hủy bỏ hành vi gian lận theo Điều 424 Bộ luật Dân sự (quyền của chủ nợ hủy bỏ việc chuyển tài sản với giá thấp bất hợp lý). Tuy nhiên, việc chứng minh ý định là khó khăn và có giới hạn như một biện pháp kiềm chế thực tế. Trong vụ tái tổ chức JAL (Japan Airlines) năm 2010, Chủ tịch ANA Shinichiro Ito (lúc bấy giờ) đã công khai chỉ trích rằng "JAL đang hoãn thanh toán nợ, rồi cạnh tranh với bảng cân đối kế toán sạch sẽ — đây không phải là môi trường cạnh tranh công bằng." Trong trường hợp Spiber, nếu CRANE tiếp tục kinh doanh sử dụng cùng công nghệ, nhân lực và thiết bị trong khi được giải phóng khỏi khoản nợ 36 tỷ yên, thì những chỉ trích tương tự cũng có thể áp dụng.

Kawana Maya (Đại diện CRANE) — Con gái cả của Son Masayoshi

Bà Kawana Maya, người đứng đầu CRANE, sinh năm 1981. Bà đã học tại Keio liên tục 16 năm từ Trường Mẫu giáo Keio cho đến đại học, tốt nghiệp Khoa Kinh tế. Bà được cho là bạn thời thơ ấu của ông Sekiyama từ Trường Mẫu giáo Keio. Năm 2004, bà gia nhập bộ phận ngân hàng đầu tư của Goldman Sachs Japan, làm việc trong khoảng 5 năm về phát hành toàn cầu và tư vấn M&A. Vào tháng 12 năm 2019, bà thành lập BOLD Inc., chuyên đầu tư vào thương hiệu trong lĩnh vực thời trang và may mặc.

Ý định chiến lược đằng sau việc bà Kawana tự công bố mình là con gái cả của ông Son Masayoshi là rõ ràng. Đó là để thể hiện "định hướng phát triển dài hạn" với các tập đoàn ngân hàng và chủ nợ, thay vì thu hồi đầu tư ngắn hạn qua IPO hoặc mua lại. Tuy nhiên, không thể phủ nhận sự tương đồng với cơ cấu mà Giáo sư Simon Johnson của MIT đã chỉ trích là "người liên quan giành được tài sản 'tốt' với giá rẻ". Xét đến việc bà Kawana và ông Sekiyama là bạn học từ Trường Mẫu giáo Keio, và BOLD Inc. của bà Kawana chuyên về đầu tư thời trang và may mặc (thị trường chính của Spiber), thì quan điểm về "connected party pre-pack" mà Giáo sư Finch của UCL đã cảnh báo lại nổi lên.

"Lời nguyền" của tơ nhện tổng hợp — Không có công ty nào đạt được thương mại hóa

Không có gì đảm bảo rằng công nghệ của Spiber sẽ đạt được thương mại hóa dưới sự lãnh đạo mới của CRANE. Giáo sư Randy Lewis tại Đại học Utah State (quyền uy thế giới trong nghiên cứu tơ nhện) đã khẳng định trong một cuộc phỏng vấn với Chemical & Engineering News: "Dù có quy trình lên men và tinh chế hoàn chỉnh, thì cũng không bao giờ có thể sản xuất tơ nhện với giá 10-15 đô la mỗi kg."

Nexia Biotechnologies của Canada đã chi hơn 110 triệu đô la rồi phá sản. DuPont và BASF đều đã rút lui. Bolt Threads của Mỹ đã pivot rời khỏi tơ nhện tổng hợp sau khi huy động hơn 400 triệu đô la, và định giá giảm 94% trong hai năm. Ngay cả trong toàn bộ sinh học tổng hợp, các thất bại nổi bật đang liên tiếp xảy ra, chẳng hạn như định giá của Ginkgo Bioworks giảm từ 15 tỷ đô la xuống dưới 1 tỷ đô la.

SEVENTIETWO, phương tiện truyền thông vật liệu sinh học, đã phân tích: "Chiến lược tăng trưởng dựa trên tiền đề sản xuất đại trà đòi hỏi đầu tư thiết bị khổng lồ trước khi đạt được thương mại hóa, và không thể chịu đựng được lượng vốn tiêu thụ trong khoảng thời gian đó."

Tác động đến Tsuruoka

Spiber là hạt nhân trong bản sắc của Tsuruoka như một trung tâm công nghệ sinh học, và phần lớn trong số khoảng 200 nhân viên là những người di cư từ nơi khác đến tỉnh này. Việc cắt giảm nhân sự hơn 20% và tái cơ cấu tư nhân vào tháng 12 năm 2025 là biểu tượng cho sự lung lay của mô hình phục hưng địa phương. Việc CRANE đặt trụ sở tại Tsuruoka có thể được đọc như một tín hiệu cam kết tiếp tục đối với địa phương, nhưng liệu số lượng nhân viên và quy mô đầu tư R&D có được duy trì hay không vẫn còn là ẩn số.

Tác động đến ngành

Thứ nhất, cuộc tranh luận trong nước về tính công bằng của phương thức công ty thứ hai sẽ trở nên sôi nổi hơn. Những chỉ trích của Giáo sư Meltzer, Giáo sư Zingales, Giáo sư Roe, Giáo sư Finch, Giáo sư Johnson vốn mang tính học thuật, nhưng với trường hợp cụ thể là Spiber, chúng có thể phát triển thành cuộc tranh luận thực tiễn đặt câu hỏi về cách xử lý phá sản trong hệ sinh thái khởi nghiệp của Nhật Bản.

Thứ hai, việc xem xét lại toàn diện luận điểm đầu tư vào deeptech và vật liệu sinh học. Khoản lỗ của Carlyle (100 tỷ yên), Cool Japan Fund (110 tỷ yên), Fidelity và Baillie Gifford là bài học nhắc nhở rằng việc ước tính thời gian thu hồi vốn đầu tư vào các startup vật liệu sinh học với tiền đề sản xuất đại trà đã quá lạc quan.

Thứ ba, vấn đề quản trị của các quỹ công-tư. Việc Cool Japan Fund không đạt kế hoạch ba kỳ liên tiếp sẽ kéo theo cuộc tranh luận chính sách đặt câu hỏi về sự tồn tại của chính tổ chức này. Tính minh bạch trong quyết định đầu tư bằng vốn công và cơ chế truy cứu trách nhiệm một lần nữa bị đặt dưới sự giám sát.

Thứ tư, lo ngại về rủi ro đạo đức. Như Giáo sư Zingales chỉ ra, sự tồn tại của "lối thoát an toàn" là phương thức công ty thứ hai có thể trao cho các nhà điều hành startup động cơ chấp nhận rủi ro quá mức. Huy động 100 tỷ yên, tích lũy 36 tỷ yên nợ, thua lỗ ròng 29,5 tỷ yên — rồi "làm lại" với công ty mới mang tên CRANE. Nếu cấu trúc này trở thành mô hình điển hình, thì lời cảnh báo của Giáo sư Meltzer sẽ ngày càng trở nên hiện thực.

Tài liệu tham khảo: Nikkei Asia "Daughter of SoftBank's Son to support Japanese unicorn Spiber" (tháng 12 năm 2025), The Carlyle Group "Strategic Partnership with Spiber" (tháng 9 năm 2021), Baillie Gifford Shin Nippon Trust Annual Report (tháng 4 năm 2025, hạ xếp hạng định giá Spiber), Fidelity Japan Trust PLC Half-Yearly Report (Spiber được phân loại vào Liquidation Pool), Chemical & Engineering News "Can Spiber make spider silk-like materials a reality?" (ACS), Phỏng vấn Giáo sư Randy Lewis (Đại học Bang Utah) về kinh tế học tơ nhện, CNN Business "Meet the Japanese spider silk startup behind North Face's $1,300 parka" (tháng 5 năm 2022), Science.org "Synthetic biology meets tough times", Luxeplace "Bolt Threads valuation crash 94%", Iowa Economic Development Authority công bố ưu đãi Spiber/ADM, Agri-Pulse "Iowa incentives support ADM-Spiber efforts", SEVENTIETWO "スパイバー私的整理、大量生産モデルの限界" (tháng 3 năm 2026), turning point (gifted_mango8323) "【構造批評】第二会社方式の公平性" (note), nhà đầu tư mạo hiểm lĩnh vực công nghệ (maru56) "ムーンショットの代償" (note), Kinoshita Hitoshi (shoutengai) "クールジャパン機構の末路" (note), Giáo sư Luigi Zingales (Chicago Booth) về rủi ro đạo đức trong tái cơ cấu, Giáo sư Mark Roe (Harvard Law) về các giao dịch Điều 363, Giáo sư Barry Adler (NYU Law) về sub rosa plans, Giáo sư Vanessa Finch (UCL) "Corporate Insolvency Law", Giáo sư Anat Admati (Stanford GSB) "The Bankers' New Clothes" (2013), Giáo sư Simon Johnson (MIT Sloan) "13 Bankers" (2010), Giáo sư Allan Meltzer (Carnegie Mellon) về chủ nghĩa tư bản không có thất bại, Teresa Graham CBE "Graham Review of Pre-pack Administration" (2014), Todd Zywicki (Đại học George Mason) về vi phạm quy tắc ưu tiên tuyệt đối, Thomas Lauria (White & Case) đại diện trái chủ GM, Paul Singer / Elliott Management vận động quyền lợi chủ nợ, Giao dịch Điều 363 GM (Motors Liquidation Company, 2009), Tái cơ cấu doanh nghiệp JAL (2010) và phê bình của CEO ANA Shinichiro Ito