Intipati Berita ― OpenAI mendedahkan permohonan itu "secara sukarela"
Pertama sekali, mari kita susun fakta-fakta yang ada. Pada 8 Jun 2026, OpenAI secara rasmi menyatakan bahawa "kami baru-baru ini telah mengemukakan S-1 sulit kepada SEC (We recently submitted a confidential S-1)." Yang menarik perhatian ialah cara penyataannya — dalam kenyataan tersebut, syarikat itu menyebut: "Kami rasa maklumat ini akan bocor juga akhirnya, jadi lebih baik kami umumkan sendiri. Kami belum menetapkan masa untuk penyenaraian. Kerana ada kalanya lebih mudah untuk kekal sebagai syarikat swasta, mungkin ia akan mengambil masa yang agak lama. Namun begitu, ini memberi kami pilihan untuk menyenarai lebih awal (sekiranya keadaan mengizinkan)." Dengan kata lain, ini bukanlah pengisytiharan "kami akan menyenarai" yang gemilang, sebaliknya ia adalah pendedahan diri yang sangat tersirat — bermaksud "kami telah menyiapkan prosedur permohonan dan meletakkan pilihan penyenaraian dalam tangan kami."
Apabila laporan-laporan diteliti secara bersama, penyerahan sulit yang sebenar berlaku sebelum pengumuman bulan Jun — selaras dengan masa pada akhir Mei, apabila media Amerika melaporkan pada 20 Mei bahawa penyerahan mungkin dilakukan "seawal hari Jumaat, 22hb." Bloomberg, Reuters, CNBC, Wall Street Journal, Washington Post, Financial Times (FT) Britain, serta Nikkei dan Bloomberg versi Jepun semuanya melaporkan pengumuman 8 Jun hampir serentak. Nikkei menyiarkannya dengan tajuk: "OpenAI Umumkan Permohonan IPO — 'Masa Belum Ditentukan', Nilai Pasaran Mungkin Mencapai 160 Trilion Yen." Goldman Sachs dan Morgan Stanley dilantik sebagai penjamin emisi utama, manakala sebahagian laporan turut menyebut JPMorgan turut serta sebagai penjamin emisi utama.
Di sini, saya ingin menyatakan satu syarat penting yang mendasari keseluruhan artikel ini. Penyerahan kali ini adalah S-1 "sulit (confidential)." Di Amerika Syarikat sejak 2017, syarikat yang berhasrat untuk disenaraikan boleh mengemukakan draf awal dokumen pendaftaran kepada SEC secara sulit, dan menyembunyikan butiran kewangan yang terperinci sehinggalah tepat sebelum taklimat pelabur (roadshow) yang sebenar. Oleh itu, angka-angka pendapatan dan kerugian OpenAI yang beredar luas di luar sana bukanlah angka yang didedahkan daripada dokumen permohonan ini, sebaliknya ia berdasarkan laporan dan anggaran penganalisis yang telah ada sebelum permohonan tersebut. Dalam artikel ini pun, angka-angka kewangan akan dikendalikan berdasarkan premis tersebut.
Apakah itu OpenAI pada asalnya ― Dari ChatGPT ke "Super App"
Sebelum masuk ke perbincangan terperinci, mari kita semak semula syarikat OpenAI dan perkhidmatan andalannya. OpenAI diasaskan pada tahun 2015 oleh Sam Altman, Elon Musk, dan rakan-rakan lain sebagai organisasi penyelidikan kecerdasan buatan bukan untung, dan menjadi terkenal di seluruh dunia apabila melancarkan AI perbualan "ChatGPT" pada November 2022. ChatGPT ialah AI generatif yang menjawab dalam bentuk teks — seolah-olah berbual dengan manusia — sebagai respons kepada teks semula jadi (prompt) yang ditaip oleh pengguna.
Apa yang boleh dilakukannya secara khusus? Sebagai contoh, jika anda meminta "Susunkan itinerari perjalanan perniagaan 3 malam 4 hari dari Tokyo ke San Francisco minggu hadapan", ia akan menyediakan cadangan jadual; jika anda menampal kontrak panjang dalam bahasa Inggeris dan berkata "Ringkaskan dalam 3 baris dalam bahasa Jepun", ia akan merumuskan poin utama; dan jika anda meminta "Betulkan pepijat dalam kod Python ini", ia akan memperbaiki aturcara tersebut. Kegunaannya berkembang pesat — bukan sahaja penulisan, terjemahan, dan ringkasan teks, malah turut merangkumi penjanaan imej, analisis data hamparan, penyediaan minit mesyuarat, serta "ejen (AI autonomi)" yang menjalankan pelbagai langkah bagi pihak pengguna. Skala penggunaannya luar biasa: pengguna aktif mingguan ChatGPT mencecah kira-kira 900 juta pada Februari 2026 (dua kali ganda berbanding 400 juta pada bulan yang sama tahun sebelumnya), dan pada Jun 2026 pengguna aktif bulanan aplikasi dilaporkan telah melepasi 1 bilion orang (anggaran Sensor Tower, dilaporkan Reuters). Pelanggan berbayar berjumlah sekitar 50 juta orang, pengguna berbayar korporat melebihi 11 juta orang setakat Mei 2026, dan prompt yang dihantar setiap hari mencapai kira-kira 2.5 bilion.
Kini, menjelang penyenaraian awam, OpenAI sedang mengubah strategi produknya secara besar-besaran. Seperti yang dilaporkan oleh FT pada 7 Jun, syarikat itu sedang mengubah ChatGPT daripada sekadar chatbot kepada sebuah "super app" yang menggabungkan alat bantuan pengekodan "Codex", ejen autonomi, tugasan seperti carian, penjanaan imej, serta perkhidmatan luar seperti Canva dan Booking.com ke dalam satu pintu masuk. Di sebalik ini terdapat keyakinan bahawa "masa depan AI terletak pada ejen yang secara autonomi mengendalikan tugas berbilang langkah seperti tempahan perjalanan dan pengurusan kalendar", dan pengguna mingguan Codex dilaporkan meningkat enam kali ganda kepada lebih 5 juta orang sejak dilancarkan. Bagi syarikat, selain daya tarikan kepada pengguna awam, cara mengembangkan perniagaan korporat — yang menyumbang kira-kira 40% daripada hasil (dengan rancangan untuk meningkatkannya kepada 50% menjelang akhir tahun) — akan menentukan penilaian syarikat selepas penyenaraian.
Apakah itu "Permohonan Sulit" ― Mengapa Maklumat Kewangan Tidak Kelihatan
Di sinilah kita masuk ke perbincangan terperinci. Kunci untuk memahami perkembangan ini dengan betul terletak pada sifat prosedur "pemberian S-1 secara sulit." S-1 adalah penyata pendaftaran (asas prospektus) yang dikemukakan kepada SEC apabila syarikat Amerika Syarikat menyenaraikan diri secara awam buat pertama kalinya, yang mengandungi butiran terperinci tentang operasi perniagaan, faktor risiko, penyata kewangan, dan struktur modal — dokumen yang berfungsi sebagai gabungan "kad laporan syarikat" dan "rekod kesihatan." Lazimnya, dokumen ini adalah awam dan boleh dilihat oleh sesiapa sahaja.
Namun begitu, OpenAI memilih pengemukaan secara "sulit (confidential)." Ini adalah kaedah yang dibenarkan oleh SEC sejak 2017 kepada semua syarikat yang ingin menyenaraikan diri buat pertama kalinya — di mana pada peringkat draf awal, kandungannya hanya diperhalusi bersama SEC sahaja, dan selepas beberapa pusingan pindaan, barulah keseluruhan teks didedahkan kepada umum dalam tempoh tertentu sebelum roadshow bermula (lazimnya sekurang-kurangnya 15 hari sebelum). Kelebihannya jelas: syarikat boleh meneruskan persediaan penyenaraian tanpa mendedahkan maklumat dalaman (butiran kewangan terperinci dan angka mengikut segmen) kepada pesaing, dan jika keadaan pasaran tidak menguntungkan, penundaan boleh dilakukan secara senyap. Pendekatan berhati-hati OpenAI yang menyatakan "tarikh belum ditetapkan" boleh dibaca sebagai niat untuk memanfaatkan sepenuhnya fleksibiliti sistem ini.
Sebaliknya, pada ketika ini, para pelabur mahupun media tidak dapat melihat kewangan OpenAI yang "rasmi." Angka hasil dan kerugian yang akan disebutkan kemudian adalah berdasarkan laporan media terdahulu, keterangan pihak berkenaan, dan penyelidikan media khusus (seperti The Information) — bukan daripada dokumen permohonan rasmi. Angka sebenar hanya akan muncul di hadapan umum pada saat OpenAI menukar S-1 sulit itu kepada "versi awam." Dalam erti kata itu, pengumuman kali ini bukanlah "garisan penamat," melainkan sekadar "das permulaan" bagi prosedur panjang pendedahan maklumat.
Keunikan Tadbir Urus Korporat ― Struktur "PBC" di Mana Bukan Untung Menguasai Untung
Dalam membincangkan IPO OpenAI, kita tidak boleh mengelak daripada tadbir urus korporatnya yang sangat unik. OpenAI telah melengkapkan penyusunan semula organisasinya pada 28 Oktober 2025, dengan menyusun semula bahagian komersialnya kepada "OpenAI Group PBC" sebagai Perbadanan Manfaat Awam (Public Benefit Corporation, PBC), dan bahagian bukan untungnya kepada "OpenAI Foundation". PBC ialah syarikat komersial yang diwajibkan secara undang-undang untuk mengejar bukan sahaja kepentingan pemegang saham, tetapi juga tujuan manfaat awam yang termaktub dalam perlembagaannya (dalam kes OpenAI, "memastikan kecerdasan buatan am = AGI memberi manfaat kepada seluruh umat manusia"). OpenAI Group PBC inilah yang akan disenaraikan di bursa saham.
Struktur pegangan pada ketika penyusunan semula selesai diumumkan seperti berikut: OpenAI Foundation (bukan untung) memiliki kira-kira 26%, Microsoft memiliki kira-kira 27% (bernilai kira-kira USD 135 bilion = bersamaan kira-kira 21.6 trilion yen pada penilaian masa itu), dan baki kira-kira 47% dipegang oleh pekerja serta pelabur lain. Perkara yang amat penting di sini ialah, walaupun pegangan itu merupakan minoriti, semua pengarah OpenAI Group PBC dilantik dan dipecat sepenuhnya oleh OpenAI Foundation (bukan untung). Ini bermakna pemilikan ekonomi dan kawalan melalui pengundian dipisahkan secara sengaja. Microsoft, walaupun merupakan pemegang saham tunggal terbesar, tidak berada dalam kedudukan untuk menguasai lembaga pengarah.
Struktur ini menimbulkan isu yang unik bagi pemegang saham awam selepas penyenaraian. Pelabur di pasaran terbuka akan membeli saham syarikat yang terikat dengan misi yang bukan semata-mata bertujuan memaksimumkan keuntungan, dalam keadaan hak pelantikan dan pemecatan pengarah masih berada di tangan yayasan bukan untung. Reka bentuk hak mengundi (seperti ada atau tidaknya saham berbilang kelas), serta sejauh mana pertimbangan "manfaat awam" oleh yayasan bukan untung akan mempengaruhi kebebasan pengurusan dan pulangan pemegang saham pada masa hadapan, akan menjadi tumpuan utama tadbir urus yang paling diperhatikan dalam S-1 versi awam. Hal ini juga berkaitan langsung dengan isu yang telah lama dipersoalkan oleh Elon Musk, iaitu "penukaran aset yang dikumpul sebagai badan bukan untung kepada entiti komersial", dan ini berkait rapat dengan tuntutan mahkamah yang akan dibincangkan kemudian.
Trajektori Pembiayaan ― Dari $300 bilion kepada $852 bilion dalam Setahun
Penilaian OpenAI telah berkembang pesat di pasaran swasta tanpa menunggu penyenaraian awam. Pencapaian terbaru ialah pusingan pembiayaan berjumlah $122 bilion (kira-kira ¥19.5 trilion) yang selesai pada 31 Mac 2026, menjadikan penilaian pasca-wang (selepas pelaburan) mencapai $852 bilion (kira-kira ¥136 trilion). Setahun sebelumnya, penilaian dalam pusingan $40 bilion (kira-kira ¥6.4 trilion) yang dipimpin SoftBank Group dan selesai pada penghujung Mac 2025 ialah $300 bilion (kira-kira ¥48 trilion) — bermakna penilaian tersebut meningkat kira-kira 2.8 kali ganda dalam tempoh setahun sahaja.
Pusingan Mac 2026 didominasi oleh syarikat-syarikat operasi, melampaui norma pelaburan modal teroka. Menurut laporan, Amazon menyumbang $50 bilion (kira-kira ¥8 trilion), manakala Nvidia dan SoftBank masing-masing menyumbang sekitar $30 bilion (kira-kira ¥4.8 trilion), dengan Microsoft turut meneruskan penyertaannya. Selain itu, nama-nama terkemuka seperti Andreessen Horowitz (a16z), Sequoia Capital, Coatue, Altimeter, Dragoneer, Fidelity, dana berkaitan BlackRock, Temasek, Thrive Capital, dan dana penderma Universiti California turut menyertai — mewakili VC, pelabur institusi, dan dana berdaulat dari Amerika, Eropah, dan Asia. Lebih-lebih lagi, OpenAI buat pertama kalinya membuka peluang kepada pelabur individu melalui bank, mengumpul lebih $3 bilion (kira-kira ¥480 bilion) daripada individu persendirian. Pengalaman mereka dalam pembiayaan yang sudah menyerupai "tawaran awam separuh-terbuka sambil kekal swasta" ini adalah aspek penting untuk memahami IPO kali ini.
Pusingan yang dipimpin SoftBank setahun lalu juga amat bermakna. Daripada $40 bilion tersebut, SoftBank menyumbang $30 bilion manakala gabungan Microsoft, Coatue, Altimeter, Thrive dan lain-lain menanggung $10 bilion (kira-kira ¥1.6 trilion). Sebahagian besar bahagian SoftBank tertakluk kepada syarat bahawa "OpenAI mestilah beralih kepada syarikat berorientasikan keuntungan dalam tahun tersebut" (penstrukturan semula ini memang telah selesai, dan SoftBank membayar penuh sebelum penghujung 2025). Ini bermakna penstrukturan semula kepada PBC yang dibincangkan dalam bab sebelumnya juga merupakan syarat prasyarat untuk menjayakan pembiayaan besar tersebut. Selain itu, OpenAI bersama SoftBank dan Oracle sedang merancang pembinaan rangkaian pusat data berskala $500 bilion (kira-kira ¥80 trilion) yang dikenali sebagai "Stargate," dengan sebahagian besar dana yang diperoleh akan ditujukan kepada pelaburan dalam sumber pengkomputeran (compute). Pertindanan berlapis antara pelabur, rakan niaga, dan rakan pembinaan inilah yang menjadi punca kritikan "transaksi berpusing" yang akan dibincangkan kemudian.
Bagaimana VC dan Analis Silicon Valley Melihatnya
Jadi, bagaimana pelabur dan analis Silicon Valley membaca permohonan ini? Pandangan yang paling kerap diulang ialah "terdapat nilai dalam mencapai pasaran awam lebih dahulu". Dan Ives dari Wedbush Securities berkata kepada CNBC pada bulan Mei, "Di tengah-tengah perlumbaan senjata ini, sangat penting untuk mencapai pasaran awam dahulu. Anda boleh menetapkan penanda aras penilaian, dan terdapat kelebihan perintis dalam menerangkan kepada pelabur terlebih dahulu." Ini adalah kesedaran bahawa persaingan untuk kepimpinan AI telah bersatu dengan persaingan untuk mengumpul modal di pasaran modal.
Yang mendorong "siapa cepat dia dapat" ini ialah lenyapnya risiko undang-undang terbesar IPO. Pada 18 Mei 2026, di Mahkamah Daerah Persekutuan Daerah Utara California, juri penasihat (9 orang) dalam kes yang difailkan oleh Elon Musk terhadap CEO Sam Altman dan lain-lain menolak semua dakwaan dalam masa kurang daripada dua jam, dan Hakim Yvonne Gonzalez Rogers menolak saman atas alasan had masa (tempoh had). Pada Februari 2024, Musk mendakwa Altman, Presiden Greg Brockman, dan OpenAI, mendakwa bahawa mereka "menswastakan dan menukarkan kepada keuntungan organisasi yang diasaskan untuk tujuan amal." Menurut laporan, sekiranya pihak Musk menang, OpenAI dan Microsoft mungkin terpaksa menghadapi penyerahan keuntungan (disgorgement) bernilai sehingga 150 bilion dolar (kira-kira 24 trilion yen). Ives mengulas keputusan ini sebagai "kelegaan besar bagi OpenAI, menghilangkan bebanan 134 bilion dolar (kira-kira 21 trilion yen) yang membebankan jalan menuju penyenaraian" (anggaran potensi kerugian berbeza mengikut laporan). Musk telah menyatakan hasratnya untuk merayu, jadi api tidak padam sepenuhnya, tetapi ketidakpastian yang paling ditakuti oleh pasaran telah berkurangan dengan ketara.
Walau bagaimanapun, langkah dalaman syarikat tidak semestinya bersatu. Ketua Pegawai Kewangan (CFO) Sarah Friar berkata kepada Washington Post dengan positif, "Kami ingin bersedia. Adalah baik untuk dapat menggunakan pasaran awam. Pasaran awam jauh lebih besar daripada pasaran swasta," namun sesetengah laporan menyatakan bahawa Friar berhati-hati bahawa "tidak ada cukup sumber untuk menyenarai tahun ini," dan terdapat perbezaan suhu dengan Altman mengenai masa penyenaraian. Kisah di mana pelabur terkemuka Brad Gerstner (Altimeter, juga pelabur OpenAI) menyoal Altman tentang sasaran jualan dalam podcastnya "BG2" — apabila Gerstner menyebut "100 bilion dolar (kira-kira 16 trilion yen) pada 2028-2029," Altman menjawab "Bagaimana kalau 2027 (bukan 2029)?" — melambangkan jurang antara optimisme pengurusan dan pelabur yang memandangnya dengan tenang.
Gambaran Sebenar Kewangan dan Kritikan "Transaksi Pekeliling"
Dari perspektif VC, aspek yang paling kontroversi ialah struktur kewangan semasa dan peredaran modal. Berdasarkan gabungan laporan media dan anggaran analis, kadar jalan tahunan (run rate) hasil OpenAI melebihi AS$20 bilion (kira-kira ¥3.2 trilion) pada 2025, dan dianggarkan mencapai sekitar AS$25 bilion (kira-kira ¥4 trilion) menjelang akhir Februari 2026. Pertumbuhan pengguna dan hasil memang pesat, namun seperti yang digambarkan oleh Washington Post — "kehilangan lebih banyak daripada yang diperoleh" — keberuntungan masih jauh. Beberapa laporan menyebut bahawa OpenAI dijangka mencatatkan kerugian sekitar AS$14 bilion (kira-kira ¥2.2 trilion) pada 2026 — lebih kurang tiga kali ganda tahun 2025 — dan tiada jangkaan untuk mencapai titik pulang modal sehingga sekitar 2030, walaupun rancangan dalaman menyasarkan hasil AS$100 bilion (kira-kira ¥16 trilion) menjelang 2029. Sebahagian analisis menunjukkan bahawa pada kadar semasa, syarikat "kehilangan AS$1.22 bagi setiap AS$1 hasil" (bersamaan margin operasi negatif 122%) — angka-angka ini perlu diambil kira bahawa ia berdasarkan liputan berita konvensional, bukan S-1 sulit.
Apa yang membimbangkan ramai pihak di Silicon Valley ialah apa yang dikenali sebagai "pembiayaan pekeliling (circular financing)." Strukturnya adalah seperti berikut: Nvidia melabur dalam OpenAI (paksi perkongsian yang dilaporkan bernilai sehingga AS$100 bilion / ¥16 trilion), OpenAI membayar jumlah besar kepada pembekal awan seperti Oracle (dilaporkan dalam skala AS$300 bilion / ¥48 trilion), dan pembekal awan tersebut pula membeli GPU Nvidia secara besar-besaran. AMD juga telah mengikat kontrak bekalan dengan OpenAI yang dilaporkan bernilai AS$200 bilion (kira-kira ¥32 trilion), sambil memberikan waran saham (hak langganan saham baharu) kepada pelanggan. Memandangkan dana beredar di antara pelabur, pelanggan, dan pembekal, ini mewujudkan kesan di mana "permintaan kelihatan seperti permintaan sebenar dan hasil kelihatan kukuh." Pelbagai analisis 2026 menganggarkan jumlah keseluruhan susunan saling bergantung ini melebihi AS$800 bilion (kira-kira ¥128 trilion).
Pengkritik mengumpamakan ini dengan penghujung gelembung dot-com, di mana "syarikat-syarikat membeli perkhidmatan antara satu sama lain untuk mencipta ilusi pertumbuhan." Kebimbangan ialah jika permintaan sebenar dari luar melembap, kitaran ini boleh berbalik dengan cepat, meninggalkan lebihan kapasiti dan kerugian besar. Sebaliknya, pengulas ekonomi seperti Noah Smith berhujah: "Industri berintensif modal yang besar — kereta api, telekomunikasi, pengkomputeran terdahulu — juga telah dibangunkan dengan cara pembekal menyokong pelanggan secara kewangan. Jika permintaan asas adalah tulen, ini tidak semestinya gelembung." IPO OpenAI akan mendedahkan soalan bernilai trilion dolar ini — "Adakah peredaran ini pinjaman awal daripada permintaan sebenar, atau ilusi yang membiak sendiri?" — kepada penilaian pasaran awam buat kali pertama. Perlu diambil perhatian bahawa berkenaan SoftBank, salah satu pelabur terbesar, CNBC melaporkan pada 4 Jun bahawa pertaruhan besar terhadap OpenAI dan hutang yang semakin membesar telah meningkatkan kebimbangan kecairan syarikat itu — dan pandangan pasaran kini mula menumpukan perhatian kepada risiko di pihak pemberi modal yang besar.
Gelombang IPO Gergasi AI ― Pertarungan Tiga Penjuru Antara Anthropic, SpaceX, dan Databricks
Permohonan IPO OpenAI perlu dibaca bukan sebagai peristiwa yang berdiri sendiri, tetapi sebagai sebahagian daripada gelombang "IPO besar-besaran AI sempadan" yang tertumpu pada tahun 2026. Yang paling simbolik ialah langkah pesaing, Anthropic (pembangun Claude), yang bergerak terlebih dahulu. Pada 1 Jun 2026, Anthropic memfailkan permohonan IPO secara sulit dengan penilaian $965 bilion (kira-kira ¥154 trilion) selepas Siri H bernilai $65 bilion (kira-kira ¥10.4 trilion). Ini melepasi penilaian OpenAI sebanyak $852 bilion (kira-kira ¥136 trilion), dan laporan menyatakan bahawa "Anthropic buat pertama kalinya mengatasi OpenAI dari segi penilaian."
Pembalikan ini sangat bermakna dari perspektif modal teroka. Jualan tahunan Anthropic melonjak dengan pesat daripada kira-kira $9 bilion (kira-kira ¥1.4 trilion) pada akhir 2025, mencapai skala kira-kira $30 bilion (kira-kira ¥4.8 trilion) pada April 2026 mengikut pengumuman syarikat sendiri, dan anggaran firma penyelidikan Sacra meletakkannya pada kira-kira $45 bilion (kira-kira ¥7.2 trilion) pada bulan Mei, dengan jangkaan ia akan melampaui $50 bilion (kira-kira ¥8 trilion) tidak lama lagi (angka-angka ini berbeza-beza bergantung kepada kaedah pengiraan). Komposisi hasil yang bermarga tinggi tertumpu pada segmen korporat dan pembangun melalui alat bantuan pengekodan "Claude Code" mendapat penilaian tinggi dari segi margin keuntungan dan kemampanan. Walaupun OpenAI menguasai dengan ChatGPT yang mencapai 900 juta hingga 1 bilion pengguna dari segi jangkauan pengguna, Anthropic telah menyamai atau bahkan mengungguli OpenAI dari segi penilaian dan momentum jualan terkini — perbandingan ini mempertajam persoalan sama ada pasaran awam memberi nilai yang lebih tinggi kepada "skala" atau "keberuntungan."
Terdapat juga gergasi lain di pentas ini. SpaceX milik Elon Musk mengemukakan draf kepada SEC pada April 2026, menerbitkan S-1 awam pada 20 Mei, dan menurut laporan, syarikat itu menyasarkan IPO terbesar dalam sejarah dengan penilaian kira-kira $1.75 trilion (kira-kira ¥280 trilion) dan pengumpulan dana $75 bilion (kira-kira ¥12 trilion), merancang untuk memulakan roadshow sekitar 4 Jun dan menyasarkan penetapan harga pada 11 Jun serta penyenaraian Nasdaq pada 12 Jun (ticker: SPCX) (tiang pendapatan utamanya ialah komunikasi satelit Starlink). Databricks, platform data dan AI, dijangka mengemukakan S-1 pada separuh kedua 2026 dengan penilaian $134 bilion (kira-kira ¥21.4 trilion), dengan jualan tahunan $5.4 bilion (kira-kira ¥864 bilion) berkembang pada kadar 65%, dan menarik perhatian sebagai satu-satunya syarikat yang menguntungkan di kalangan calon IPO berkaitan AI. Sebaliknya, gergasi pembayaran Stripe, walaupun penilaiannya meningkat kepada $159 bilion (kira-kira ¥25.4 trilion) dalam tawaran tender Februari 2026, mengambil jarak dari penyenaraian dengan menyatakan "kami boleh berkembang dengan dana sendiri dan sudah pun menguntungkan. IPO adalah penyelesaian kepada masalah yang tidak wujud." Saluran IPO 2026 didominasi oleh syarikat berkaitan AI dari segi bilangan kes dan melebihi 90% dari segi nilai, menjadikannya tahun yang paling condong ke arah AI dalam sejarah. OpenAI, sebagai tonggak utamanya, akan menjadi batu ujian terbesar yang menguji daya tahan dan semangat pasaran.
Adakah Wang di Pasaran Mencukupi ― Halangan Struktural Sebagai "IPO Gergasi Terakhir daripada Tiga"
Persoalan yang wajar dan berat yang perlu direnungkan di sini ialah, adakah pasaran awam benar-benar mampu menyerap dana dalam skala sebesar ini? Pada awal musim panas 2026, IPO gergasi dalam bidang AI sempadan dan teknologi canggih datang berturut-turut dalam tiga gelombang yang hampir serentak. Mendahului barisan ialah Anthropic (penilaian 965 bilion dolar AS ≈ 154 trilion yen), diikuti SpaceX (≈ 1.75 trilion dolar AS ≈ 280 trilion yen, dengan sasar kutipan 75 bilion dolar ≈ 12 trilion yen), dan menutup barisan ialah OpenAI (penilaian 852 bilion dolar AS ≈ 136 trilion yen). Jika penilaian ketiga-tiga syarikat ini dijumlahkan secara kasar, angkanya melebihi 3.5 trilion dolar AS (≈ 570 trilion yen), manakala tunai segar yang bakal diserap daripada pasaran sahaja — dipimpin oleh 75 bilion dolar SpaceX — boleh mencecah had 100 bilion dolar (≈ 16 trilion yen) secara keseluruhan. Ini bermakna bekalan baharu yang biasanya dihadam oleh pasaran dalam tempoh beberapa tahun semasa ledakan biasa, kini dimampatkan ke dalam jangka masa beberapa bulan sahaja.
Hujah pihak beruang (bear) adalah jelas. Dana yang diperuntukkan kepada pasaran awam adalah terhad, dan nisbah teknologi serta AI dalam portfolio pelabur institusi sudah berada pada paras bersejarah yang tinggi. Jika Anthropic dan SpaceX yang bergerak dahulu menghabiskan dompet dan toleransi risiko para pelabur terlebih awal, maka OpenAI yang tiba paling akhir akan terletak pada kedudukan yang tidak menguntungkan — terpaksa berebut "sisa dana" yang tinggal. "Nilai tiba dahulu" yang diperkatakan oleh Ives, jika dibalikkan, tiada lain bermaksud "kerugian tiba terakhir." Boleh juga dibaca bahawa OpenAI sendiri yang terus bersikap berhati-hati dengan menyatakan "masa penyenaraian belum ditentukan" dan "buat masa ini lebih mudah kekal sebagai syarikat swasta," manakala CFO Friar pula yang menyebut "kami tidak bersedia untuk disenaraikan tahun ini" — semuanya adalah kerana mereka sedang mengira dengan tenang tentang kekurangan yang datang dari urutan kedudukan ini.
Kebimbangan tidak terhenti pada soal urutan semata-mata. Pertama, ketiga-tiga syarikat tidak akan disertakan dalam indeks harga saham utama sejurus selepas disenaraikan, justeru mereka hampir tidak boleh mengharapkan pembelian automatik daripada dana pasif (berasaskan indeks). Saham dalam skala terbesar dalam sejarah ini terpaksa dihadam sepenuhnya oleh pelabur aktif yang menilai secara individu, menjadikan keseimbangan penawaran dan permintaan secara struktural cenderung longgar. Kedua, OpenAI membawa struktur kewangan dengan kerugian tahunan sekitar 14 bilion dolar AS (≈ 2.2 trilion yen) dan dikatakan "kehilangan 1.22 dolar bagi setiap 1 dolar hasil" — namun ia yang menginginkan jumlah terbesar. Sementara Databricks yang untung dan Stripe yang berdikari secara kewangan tidak tergesa-gesa untuk disenaraikan, syarikat yang paling memerlukan modal dan menanggung kerugian terbesar pula menuntut jumlah terbesar, paling akhir sekali — urutan ini sendiri sudah cukup untuk menimbulkan kewaspadaan pasaran. Ketiga, sekiranya transaksi bulatan (circular transactions) yang disebutkan tadi berbalik arah, keseluruhan saham berkaitan AI boleh runtuh secara berantai, dan jika mana-mana satu IPO terdahulu gagal selepas disenaraikan, OpenAI yang berada di barisan terakhir mungkin mendapati penanda aras penilaiannya sendiri dipotong ke bawah.
Kedudukan pihak yang menyediakan dana juga tidak kukuh sepenuhnya. Kebimbangan kecairan SoftBank yang dilaporkan CNBC menunjukkan bahawa pihak yang menyokong pertaruhan besar ini pun sudah mendekati had mereka. Dalam persekitaran di mana kadar faedah kekal tinggi dan keadaan makroekonomi semakin ketat, menguruskan "IPO gergasi terakhir" ketika dana mengalir keluar dari aset berisiko adalah sesuatu yang amat mencabar. Ketidakseimbangan dalam saluran IPO 2026 yang lebih daripada 90% nilaiannya tertumpu pada AI itu sendiri sudah mencerminkan kerapuhan pertaruhan sehala yang tidak dapat dipelbagaikan. Tentu ada hujah balas juga — OpenAI sudah mengumpul lebih 3 bilion dolar daripada pelabur individu dalam pusingan swasta, memiliki dana kedaulatan dan syarikat-syarikat korporat dari seluruh dunia sebagai pemegang saham, dan jika masa penyenaraian ketiga-tiga syarikat ini bergeser, ada ruang masa yang lebih lega untuk penyerapan dana. Namun, setelah semua itu ditolak, hakikat bahawa "menjadi yang terakhir dalam tiga IPO bernilai mega" adalah kekangan struktural bagi OpenAI, dan soalan sama ada dana pasaran benar-benar mencukupi menjadi ujian terbesar dalam penyenaraian kali ini — semua itu tidak berubah. Pelabur yang membeli paling lewat dan pada harga tertinggi akan menjadi pihak yang menanggung bil daripada permintaan yang telah dipinjam ke hadapan — dan tempat duduk itu kini sedang diisi oleh para pemegang saham OpenAI yang berada di barisan terakhir.
Perkembangan Seterusnya ― Bila, Apa, dan Dalam Urutan Apa Ia Berlaku
Akhir sekali, mari kita susun apa yang akan bergerak dari sini dan bilanya. Dari segi prosedur, SEC yang menerima S-1 sulit akan mengembalikan ulasan komen, dan OpenAI akan memasuki proses melakukan pindaan berulang kali. Jika syarikat memutuskan untuk meneruskan penyenaraian, mereka perlu mengemukakan "S-1 awam" sekurang-kurangnya 15 hari sebelum roadshow bermula, dan pada saat itulah buat pertama kalinya penyata kewangan sebenar, maklumat segmen, faktor risiko, dan reka bentuk hak mengundi akan terdedah kepada umum. Di sinilah titik perubahan terbesar, di mana isu-isu pendapatan, kerugian, dan tadbir urus yang telah berulang kali dibincangkan dalam artikel ini beralih daripada "laporan media" kepada "pendedahan rasmi".
Mengenai masa, beberapa laporan menyatakan bahawa OpenAI menyasarkan penyenaraian "seawal September 2026 (musim luruh)" dan paling lewat pada suku keempat, dengan sasaran penilaian IPO pada paras yang sama dengan pusingan persendirian iaitu antara $730 bilion hingga $850 bilion (kira-kira 117 trilion hingga 136 trilion yen), dan sebahagian penganalisis melihat kemungkinan melebihi $1 trilion (kira-kira 160 trilion yen). Walau bagaimanapun, OpenAI sendiri telah menyatakan bahawa "masa belum ditetapkan" dan "kadangkala lebih mudah kekal sebagai syarikat swasta buat masa ini", jadi jangkaan musim luruh ini bukanlah jadual yang muktamad. Cara penyenaraian Anthropic dan SpaceX yang mendahului dinilai di pasaran berkemungkinan besar akan menjadi "ujian peluru sebenar (comp = perbandingan)" yang berguna bagi OpenAI, dan bergantung pada hasilnya, keputusan sama ada untuk maju atau menunggu mungkin akan dipengaruhi.
"Titik pengukuran" khusus yang harus diperhatikan oleh pelabur dari musim panas hingga musim luruh ini ialah, pertama, penyerahan S-1 awam dan kandungannya (terutamanya jumlah mutlak kerugian dan laluan menuju keuntungan, pendedahan transaksi pekeliling, dan peruntukan tadbir urus yang mencerminkan kawalan yayasan bukan untung); kedua, sama ada "pensuper-aplikasian" dan peningkatan nisbah jualan korporat kepada 50% berjalan mengikut rancangan; ketiga, kemampanan peredaran dana dan pelaburan pengkomputeran yang menghubungkan Nvidia, Oracle, AMD, dan SoftBank; keempat, sejauh mana pasaran bertoleransi seperti yang ditunjukkan oleh harga saham Anthropic dan SpaceX selepas penyenaraian mereka; dan kelima, kadar faedah dan persekitaran makro. Apa yang dilihat oleh VC Silicon Valley dalam permohonan ini bukanlah sekadar penyenaraian satu syarikat. Seluruh ekonomi AI yang dibina di atas peredaran dana besar yang kadangkala dikritik sebagai "pinjaman awal permintaan sebenar", buat pertama kalinya akan diukur oleh mesin penetapan harga yang dingin iaitu pasaran awam — sebagai prakatanya, permohonan IPO OpenAI adalah peristiwa yang harus dicatat dalam sejarah.